Spis treści
System Rezerwy Federalnej (Federal Reserve System, w skrócie Fed) jest formalnie bankiem centralnym Stanów Zjednoczonych.
W praktyce jest znacznie więcej: globalnym instytucjonalnym punktem odniesienia dla polityki monetarnej, źródłem dolara jako światowej waluty rezerwowej i podmiotem, którego decyzje wpływają na gospodarcze warunki życia setek milionów ludzi poza granicami USA.
To instytucja o strukturze hybrydowej – ani w pełni publicznej, ani całkowicie prywatnej – działająca w oparciu o formułę niezależności, która izoluje ją od bezpośredniej kontroli demokratycznej.
System powstał w odpowiedzi na chaos finansowy przełomu XIX i XX wieku, lecz w ciągu niespełna wieku stał się jednym z kluczowych filarów globalnej władzy finansowej.
Kryzys, panika i ustawa z 1913 roku
Pod koniec XIX wieku amerykański system bankowy był zdecentralizowany, niestabilny i podatny na załamania.
Banki komercyjne emitowały własne banknoty, nie istniał centralny mechanizm zarządzania płynnością, a każda panika finansowa prowadziła do upadku kolejnych instytucji kredytowych.
Panika 1907 roku, gdy załamanie giełdy doprowadziło do upadku banków i gwałtownego braku kredytu, obnażyła niemoc istniejących struktur.
Dopiero interwencja prywatnych bankierów, na czele z J.P. Morganem, uratowała system przed całkowitym kolapsem – lecz wykazała także, że stabilność finansowa nie może zależeć od dobrej woli osób prywatnych.
W reakcji na kryzys Kongres przyjął Aldrich-Vreeland Act z 1908 roku, który umożliwił awaryjną emisję waluty i powołał National Monetary Commission do zbadania potrzeb reformy systemu bankowego.
Komisja spędziła trzy lata na analizach i rekomendowała utworzenie National Reserve Association – projektu zdominowanego przez interesy wielkich banków.
Propozycja ta spotkała się z oporem ze strony mniejszych banków, stanów i grup obywatelskich, które obawiały się koncentracji władzy finansowej w rękach Wall Street.
Ostatecznie, po zmianie władzy w 1912 roku i wyborze demokratów, prezydent Woodrow Wilson forsował kompromisowe rozwiązanie.
23 grudnia 1913 roku podpisał Federal Reserve Act, który powołał do życia System Rezerwy Federalnej – strukturę rozproszonych regionalnych banków z niewielką centralną radą nadzorczą w Waszyngtonie.
Miała to być odpowiedź na sprzeczne obawy: potrzebę stabilności przy jednoczesnym unikaniu centralnej władzy monetarnej kontrolowanej z jednego miejsca.
Struktura hybrydowa
Konstrukcja Systemu Rezerwy Federalnej jest unikalna wśród banków centralnych świata.
Fed składa się z trzech głównych elementów.
Rada Gubernatorów (Board of Governors), siedmioosobowe ciało powołane przez prezydenta USA i zatwierdzane przez Senat, z kadencją trwającą po 14 lat – okres dłuższy niż jakakolwiek kadencja polityczna.
Członkowie rady nie mogą być odwołani przed końcem kadencji, co zapewnia im formalną niezależność od nacisku politycznego.
Przewodniczący i wiceprzewodniczący rady są mianowani na cztery lata z możliwością odnowienia mandatu.
Dwanaście regionalnych Banków Rezerwy Federalnej, zlokalizowanych w głównych ośrodkach finansowych kraju – od Bostonu po San Francisco.
Każdy z tych banków jest formalnie własnością prywatnych banków komercyjnych działających w jego okręgu, które nabywają akcje w banku rezerwowym jako warunek członkostwa w systemie.
To rozwiązanie stworzyło hybrydę: instytucję o charakterze publicznym, finansowaną jednak z dochodów własnych, bez budżetowej zależności od Kongresu.
Federalny Komitet Otwartego Rynku (Federal Open Market Committee, FOMC), organ decydujący o polityce pieniężnej, składający się z członków Rady Gubernatorów oraz pięciu prezesów regionalnych banków rezerwowych na zasadzie rotacji – z wyjątkiem prezesa New York Fed, który ma stałe miejsce i sprawuje funkcję wiceprzewodniczącego komitetu.
To właśnie FOMC ustala docelowe stopy procentowe i zarządza operacjami otwartego rynku – kluczowymi narzędziami polityki monetarnej.
Formalnie system zaprojektowano jako równoważący różne interesy: narodowe i regionalne, publiczne i prywatne.
Rzeczywistość okazała się jednak inna.
Dominacja nowojorskiego centrum
Od samego początku Federal Reserve Bank of New York zajmował pozycję dominującą w systemie.
Nowojorski oddział dysponował największym kapitałem wśród wszystkich banków rezerwowych – ponad 20 milionów dolarów, niemal czterokrotnie więcej niż najmniejsze oddziały.
Położenie geograficzne w sercu amerykańskiego i światowego systemu finansowego dawało mu nieporównywalną przewagę operacyjną.
To w Nowym Jorku koncentrowały się największe banki komercyjne, tu odbywały się międzynarodowe transakcje walutowe, tu trafiało zagraniczne złoto i tu zarządzano przepływami kapitału.
New York Fed został wyznaczony jako wyłączny agent fiskalny Departamentu Skarbu USA, odpowiedzialny za prowadzenie wszystkich pierwotnych aukcji papierów wartościowych rządu amerykańskiego, zarządzanie głównym rachunkiem skarbowym i realizację polityki kursowej poprzez wymianę dolarów na waluty obce.
Bank przechowuje największe na świecie rezerwy złota – nie tylko amerykańskie, ale także depozyty innych państw i banków centralnych.
Nowojorski oddział jest również jedynym bankiem rezerwowym odpowiedzialnym za wdrażanie polityki monetarnej w imieniu FOMC poprzez Open Market Trading Desk, który realizuje transakcje kupna i sprzedaży papierów wartościowych.
W praktyce to nowojorski bank zarządza System Open Market Account, czyli portfelem aktywów całego Systemu Rezerwy Federalnej.
Ta koncentracja funkcji operacyjnych, fiskalnych i międzynarodowych uczyniła z New York Fed faktyczne centrum władzy monetarnej w USA – mimo formalnego rozproszenia systemu.
Niezależność bez odpowiedzialności?
Konstrukcja Fedu opiera się na zasadzie niezależności banku centralnego – idei, że polityka pieniężna powinna być chroniona przed naciskami polityków dążących do krótkoterminowych celów wyborczych.
Niezależność ta ma w teorii zapewniać długoterminową stabilność cen i chroniąc wartość pieniądza przed presją inflacyjną wynikającą z politycznych potrzeb rządów.
Jednak niezależność Fedu nie jest konstytucyjnie zakotwiczona – w przeciwieństwie do Europejskiego Banku Centralnego – lecz opiera się na ustawach i normach politycznych, które mogą być zmienione.
W praktyce system demokratycznej odpowiedzialności zaprojektowany przez Kongres okazał się niewystarczający do kontroli nad instytucją o tak rozległych kompetencjach.
Fed nie podlega kontroli budżetowej Kongresu, działa w oparciu o własne dochody, a jego kadry kierownicze są chronione przed odwołaniem.
Historyczne próby wywierania presji politycznej – jak groźba sekretarza skarbu Cartera Glassa, że zleci prezydentowi usunięcie Benjamina Stronga, gdy ten zagroził podniesieniem stóp bez zgody rady – były wyjątkami, nie regułą.
Brak przejrzystości w podejmowaniu decyzji przez FOMC, który aż do lat 90. nie publikował protokołów ze swoich posiedzeń, dodatkowo ograniczał możliwość społecznej kontroli.
W rezultacie Fed może interpretować swój mandat dowolnie, by uzasadniać polityki będące zaprzeczeniem intencji Kongresu, bez faktycznych konsekwencji politycznych.
Niektórzy krytycy wskazują, że delegowanie władzy instytucji niezależnej nie jest samo w sobie antydemokratyczne – lecz wymaga silnych mechanizmów odpowiedzialności, których Fed nie posiada w wystarczającym stopniu.
Bretton Woods i globalna hegemonia dolara
Przełomem w historii Systemu Rezerwy Federalnej był okres po II wojnie światowej, gdy dolar amerykański stał się podstawą międzynarodowego porządku walutowego.
Konferencja w Bretton Woods w 1944 roku ustanowiła system oparty na dolarze jako walucie rezerwowej, wymienialnej na złoto w stosunku 35 dolarów za uncję.
Wszystkie inne waluty zostały powiązane z dolarem w ramach sztywnych paritetów, a Międzynarodowy Fundusz Walutowy (IMF) miał nadzorować kursy wymiany i udzielać kredytów krajom z deficytami bilansu płatniczego.
Propozycja Johna Maynarda Keynesa dotycząca stworzenia światowej waluty bancor została odrzucona na rzecz dominacji dolara – propozycja amerykańska wygrała.
W praktyce Stany Zjednoczone zaczęły pełnić funkcję światowego banku centralnego, kontrolując globalną płynność poprzez swój deficyt budżetowy.
Inne kraje, aby utrzymać swoje waluty w ustalonym paśmie wahań, musiały kupować i sprzedawać dolary – co dawało USA możliwość finansowania masowych wydatków zagranicznych na cele polityczne i wojskowe bez ograniczeń bilansowych.
Mimo że system z Bretton Woods załamał się w 1971 roku, gdy prezydent Nixon zakończył wymienialność dolara na złoto, dominacja dolara jako waluty rezerwowej przetrwała.
Do dziś dolar stanowi ponad 60% światowych rezerw walutowych, a jego stabilność i uniwersalna rozpoznawalność sprawiają, że jest używany jako jednostka rozliczeniowa, środek płatniczy i aktywo rezerwowe w skali globalnej.
Fed wzmocnił tę pozycję poprzez wprowadzenie stałych linii swapowych z wybranymi bankami centralnymi, umożliwiających im dostęp do finansowania w dolarach w czasie kryzysów.
Podczas kryzysu finansowego 2008-2009 i pandemii COVID-19 linie swapowe osiągnęły wartość odpowiednio 585 miliardów i 450 miliardów dolarów, utwierdzając rolę Fedu jako ostatecznego dostarczyciela płynności dolarowej dla świata.
Mechanizmy władzy: stopy, płynność, bilans
Podstawowym narzędziem Systemu Rezerwy Federalnej jest kontrola nad stopą procentową funduszy federalnych – stopą, po której banki pożyczają sobie nawzajem rezerwy na rynku międzybankowym.
Zmiana tej stopy procentowej wpływa na koszty kredytu w całej gospodarce, na decyzje inwestycyjne przedsiębiorstw, na konsumpcję gospodarstw domowych i na wartość aktywów finansowych.
Drugim kluczowym instrumentem są operacje otwartego rynku – kupno i sprzedaż rządowych papierów wartościowych przez New York Fed w imieniu całego systemu.
Kupując obligacje, Fed zwiększa ilość pieniądza w obiegu i obniża długoterminowe stopy procentowe; sprzedając, wycofuje płynność i zacieśnia warunki kredytowe.
Po kryzysie 2008 roku Fed wprowadził nową formę polityki – luzowanie ilościowe (quantitative easing, QE), polegające na masowych zakupach długoterminowych aktywów w celu obniżenia stóp procentowych w sytuacji, gdy standardowa stopa już osiągnęła zero.
Programy QE zwiększyły bilans Fedu z około 900 miliardów dolarów przed kryzysem do szczytowej wartości ponad 9 bilionów dolarów w szczytowym momencie pandemii.
To bezprecedensowa interwencja, która podtrzymała ceny aktywów, wspierała działalność gospodarczą, lecz także wywołała kontrowersje dotyczące nierówności majątkowych.
Badania pokazują, że QE przyniosło korzyści wszystkim gospodarstwom domowym poprzez stymulację gospodarki, lecz miało nieliniowe skutki dystrybucyjne – zwiększyło lukę dochodową między górnym 10% a resztą dystrybucji poprzez wzrost zysków i cen akcji, jednocześnie zmniejszając nierówności w obrębie dolnych 90% poprzez obniżenie bezrobocia.
Netto programy QE zmniejszyły ogólną nierówność majątkową i dochodową mierzoną wskaźnikiem Giniego, lecz główni beneficjenci byli skoncentrowani wśród posiadaczy aktywów finansowych.
Podwójny mandat i rzeczywiste cele
Kongres USA nadał Systemowi Rezerwy Federalnej tzw. podwójny mandat (dual mandate): dążenie do stabilności cen oraz maksymalnego poziomu zatrudnienia.
FOMC zinterpretował stabilność cen jako 2% docelową stopę inflacji w długim okresie.
Maksymalne zrównoważone zatrudnienie jest definiowane jako poziom, przy którym eliminuje się bezrobocie cykliczne – związane z wahaniami koniunktury – lecz nie strukturalne.
W praktyce realizacja podwójnego mandatu wiąże się z głębokimi kompromisami.
Stabilność cen może wymagać zaostrzenia polityki pieniężnej i wzrostu bezrobocia; z kolei dążenie do pełnego zatrudnienia może podsycać presję inflacyjną.
Fed musi nieustannie balansować między tymi celami w zależności od kontekstu gospodarczego.
Jednak faktyczne skutki polityki pieniężnej często odbiegają od deklarowanych celów.
Po kryzysie 2008 roku Fed utrzymywał stopy procentowe blisko zera przez siedem lat, wspierając ożywienie gospodarcze i rynek pracy – lecz także przyczyniając się do wzrostu cen aktywów finansowych i nierówności majątkowych.
W 2021-2022 Fed przyjął strategię średniego celu inflacyjnego (flexible average inflation targeting, FAIT), która pozwalała na tolerowanie inflacji powyżej 2% przez pewien czas w celu kompensacji wcześniejszych okresów niskiej inflacji.
Strategia ta okazała się porażką, gdy inflacja w 2022 roku przekroczyła 8%, wymuszając dramatyczne podwyżki stóp procentowych.
Brak odpowiedzialności politycznej pozwolił Fedowi na reinterpretację mandatu bez konsekwencji – nawet gdy polityka przyniosła skutki przeciwne do zamierzonych.
Globalne konsekwencje lokalnych decyzji
Decyzje podejmowane przez Federal Open Market Committee w Waszyngtonie wpływają nie tylko na gospodarkę amerykańską, lecz także na warunki ekonomiczne w krajach na całym świecie.
Wzrost stóp procentowych w USA prowadzi do odpływu kapitału z rynków wschodzących, deprecjacji ich walut, wzrostu kosztów obsługi zagranicznego długu denominowanego w dolarach i spowolnienia gospodarczego.
Badania pokazują, że podwyżka amerykańskich stóp procentowych powoduje znaczące i trwałe zmniejszenie produkcji w gospodarkach wschodzących – o wiele większe niż w krajach rozwiniętych.
Efekty te są intensyfikowane przez globalne powiązania handlowe: spadek popytu w krajach sąsiednich pogłębia recesję.
Szczególnie dotkliwe skutki odczuwają kraje o słabych fundamentach makroekonomicznych, wysokim zadłużeniu zagranicznym i niedostatecznie zakotwiczonych oczekiwaniach inflacyjnych.
Zacieśnienie polityki pieniężnej w USA motywowane jastrzębim podejściem Fedu (a nie wzmocnionym popytem w USA) wywołuje istotne spowolnienie we wszystkich gospodarkach wschodzących.
W okresie 2022-2023, gdy Fed agresywnie podnosił stopy w reakcji na inflację, gospodarki wschodzące doświadczyły gwałtownych wypływów kapitału, osłabienia walut i przymusowego zacieśnienia własnej polityki pieniężnej – mimo że wiele z nich nie borykało się z tak wysoką inflacją jak USA.
Fed nie posiada formalnego mandatu politycznego do brania pod uwagę skutków swoich decyzji dla gospodarek innych państw.
Jego ustawowe zobowiązanie dotyczy wyłącznie gospodarki amerykańskiej – jednak w praktyce funkcjonuje jako globalny zarządca polityki monetarnej bez demokratycznej legitymacji poza granicami USA.
Kryzysy finansowe
System Rezerwy Federalnej wielokrotnie interweniował w sytuacjach kryzysowych, pełniąc rolę pożyczkodawcy ostatniej instancji.
Po krachu 1929 roku Fed był krytykowany za zbyt pasywną postawę – za brak dostarczenia płynności systemowi bankowemu, co pogłębiło Wielki Kryzys.
Po kryzysie 2008 roku Fed działał zdecydowanie: obniżył stopy procentowe do zera, uruchomił masowe programy QE, udostępnił linie kredytowe sektorowi bankowemu i wprowadził wsparcie dla rynków finansowych.
Te działania zapobiegły całkowitemu załamaniu systemu finansowego i pomogły w ożywieniu gospodarczym.
Jednak ta sama polityka wywołała krytykę dotyczącą ryzyka moralnego (moral hazard) – instytucje finansowe mogą podejmować nadmierne ryzyko wiedząc, że w razie kryzysu zostaną uratowane przez bank centralny.
Dodatkowo interwencje Fedu wspierały przede wszystkim posiadaczy aktywów finansowych – akcji, obligacji, nieruchomości – podczas gdy gospodarstwa domowe bez oszczędności i inwestycji odniosły znacznie mniejsze korzyści.
Krytycy wskazują, że Fed w praktyce wspiera interesy sektora finansowego kosztem szerszej populacji, przyczyniając się do narastających nierówności majątkowych i dochodowych.